№4(15)(2013)

Падіння темпів економічного зростання за 1 квартал 2013 року, високий рівень реальних відсоткових ставок упродовж періоду і, відповідно, вартість залучення фінансового ресурсу, зростання дефіциту платіжного балансу та дискусії щодо необхідності підвищення запозичень МВФ, обумовлюють нові підходи до монетарної політики, її взаємодії з фіскальними інструментами та нових стимулів до збільшення внутрішнього попиту та виробництва. Про можливість запровадження нових стимулів монетарної політики, які можуть стати виходом для економіки України, розмірковує головний економіст міжнародної інвестиційної компанії, кандидат економічних наук Сергій Кульпінський.

Державний бюджет України на 2013 рік розраховано, виходячи з таких прогнозних макроекономічних показників: номінальний ВВП – 1,576 трлн грн, темпи зростання ВВП – 3,4%, інфляція (грудень до грудня) – 4,8%. Проте експерти міжнародних фінансових інституцій оприлюднюють значно песимістичніші прогнози. Зокрема, МВФ нещодавно оголосив про те, що зростання ВВП в Україні у 2013 році буде дорівнювати нульовому показнику. Світовий банк також переглянув прогноз ВВП у бік погіршення – у поточному році до 1%. При цьому експерти СБ вважають, що у 2014 році можливе поліпшення ситуації на зовнішніх ринках, у результаті чого зростання ВВП України в 2014 році очікується на рівні 3%. На 2015 рік вони прогнозують зростання ВВП країни на рівні 4%.

Досвід політики низки країн щодо вливання масивних обсягів грошової маси в економіку продемонстрував, з одного боку, її ефективність у зменшенні відсоткових ставок, зниженні вартості державного боргу та пожвавленні фінансових ринків. З іншого боку, при цьому суттєво зростав державний борг, ВВП не демонстрував значного приросту, а банківська система не показала ані приросту активів, ані розширення кредитів. Можна констатувати, що канали впливу передавального механізму монетарної політики на економічне зростання у жодній країні не є досконалими, однак потребують врахування їх позитивних аспектів за нинішніх умов стрімкого падіння попиту.

Якщо поглянути на політику національного банку України, то загалом існує поширена думка про те, що вона є досить жорсткою. Адже зростання грошової маси за останні роки було незначним і відставало від приросту номінального ВВП, що відобразилося на зниженні рівня монетизації. Так, номінальний річний ВВП з 2009 року виріс з 940 млрд грн. до 1,4 трлн грн, тобто на 450 млрд грн., тоді як грошова маса за цей період показала зростаня з 500 млрд грн. до 875 млрд грн., тобто на 375 млрд грн. Для порівняння, ВВП США виріс з $14,08 трлн до $15,1 трлн за роки, починаючи з кризи 2008 року, тобто на $1 трлн, тоді як ріст грошової маси склав понад $3 трлн за аналогічний період. Це ж стосується й низки інших розвинених країн, де темпи приросту грошової маси значно випереджали темпи приросту номінального ВВП. Одним із наслідків такої монетарної експансії стало зростання боргу, при тому що низка секторів залишилася без значних інвестицій.

З початку нинішнього року можна помітити певне пом’якшення монетарної політики НБУ. Зокрема, за три перших місяці року він викупив у свій портфель ОВДП обсягом понад 20 млрд. грн., що фактично відповідає рівню усього 2012 року, а приріст грошей в економіці склав 26 млрд грн., що майже у десять разів більше обсягу приросту за аналогічний період минулого року. Як наслідок, кредитування реального сектору також зрушилося з місця, на відміну від минулорічної стагнації, і приріст нових кредитів склав за цей період 11 млрд. грн. Все це до певної міри свідчить про дотримання політики «кількісного пом’якшення», спрямованої на наповнення економіки грошима, підвищення сукупного попиту та стимулювання виробництва.

Однак говорити про пожвавлення економіки поки що завчасно. Тому розглянемо, які наслідки мала монетарна експансія в окремих країнах. Звичайно, друкування грошей стрімкими темпами з початку кризи у переважній більшості розвинених країн не дало суттєвого ефекту, однак відсоткові ставки знизилися. Так, вартість іпотечних кредитів у США знизилася до 3-5%, хоча до кризи вона перевищувала 5%. При цьому умови кредиту стали більш жорсткими. До кризи вартість 10-річних казначейських облігацій уряду США складала приблизно 4%, зараз – майже 2%, частково – через їх викуп Федеральною системою у свій портфель.

Обсяг нових кредитів, що надаються, скоротився. Так, загальний портфель іпотечних кредитів банків США за останні п’ять років знизився з $13,1 трлн до $12,9 трлн. Борг уряду при цьому збільшився майже на $8 трлн. Проте рівень безробіття, який на піку кризи наприкінці 2009 року складав 9,9%, знизився до 7,7%, станом на лютий 2013 року. Тобто, суттєве друкування грошей у США, яке водночас супроводжувалося суттєвим накопиченням державного боргу, мало ще й значні фіскальні стимули. Останні допомогли підтримати зайнятість, хоча й додали зовсім незначний приріст ВВП.

В іншій країні, яка не має резервної валюти, – Китаї – фіскальний стимул 2009 року у вигляді значних інвестиційних витрат також підтримав економічне зростання і призвів до зростання внутрішнього споживання при падінні експорту. Монетарна експансія стала настільки значною, що низка іноземних інвесторів та рейтингових агенцій висловили побоювання щодо можливого «перегріву» банківського сектору країни через високий можливий обсяг проблемних кредитів. Це при тому, що економіка Китаю й приріст грошової маси забезпечувався надходженням валюти від експорту і накопиченням золотовалютних резервів з $1,8 трлн до $3,2 трлн.

Який же вихід для економіки України, де немає ані резервної валюти, ані значних надходжень від експорту, чи його диверсифікації? Стрімке збільшення грошової маси через «кількісне пом’якшення» без належних дій навряд чи призведе до пожвавлення інвестиційного розвитку. Швидше за все, це знову посилить інфляційні ризики і збільшить обсяги сумнівних вкладень як з боку банків, так і держави. Щоб цього уникнути, потрібно запровадити цілий комплекс заходів. Серед них, зокрема, доцільною стане м’яка монетарна політика, яка має супроводжуватися пом’якшенням фіскальної політики, тобто додатковими бюджетними витратами на підвищення інвестицій в економіці. При цьому проекти державно-приватного партнерства мають запроваджуватися у рівних пропорціях з іноземними інвесторами, які відповідатимуть заздалегідь визначеним критеріям, що дасть змогу уникнути корупційних схем та заздалегідь збиткових проектів, сприятиме зростанню продуктивності та рівня зайнятості в економіці.

Бажано також створити низку нових інструментів для поглинання потенційно загрозливої для інфляції надмірної емісії під державні інвестиційні проекти чи рекапіталізацію проблемних установ. Це, зокрема, конвертація боргових зобов’язань, випущених під державні гарантії для інвестиційних проектів в акції для їх інвесторів. Потрібна більш виважена політика державного боргу, спрямована на зниження ризиків різкого підвищення його вартості. Це – ребалансування портфелю ОВДП НБУ, створення більш ліквідного ринку валютних ОВДП для населення.